Бюджетирование/Ставка дисконтирования

Лекция 8. Управление финансами

Лекции: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15, 16

Семинары: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15, 16

Финансовый менеджмент

Корпоративные финансы — научная дисциплина, которая изучает взаимосвязи между деловыми решениями, денежными потоками и стоимостью компании.

Финансовый менеджмент — система управления денежными потоками компании с целью максимизации её текущей стоимости.

Управление денежными средствами

Управление денежными средствами — поддержка минимально возможного уровня денежных средств при условии достижения максимально эффективного бизнеса. Имеет распространённое правило: «Получай платежи как можно раньше, плати как можно позже». Задачи управления денежными средствами:

• ускорить получения денежных средств различными способами и управлять расходами;
• держать минимальный уровень рисков неплатёжеспособности (неспособность исполнить свои денежные обязательства перед кредитором после наступления установленного срока их оплаты) и максимальный уровень ликвидности (быстро и беспрепятственно осуществить те или иные экономические операции с активом).

Поддерживать ликвидность (держать деньги) необходимо в следующих случаях:

• спекуляции (возможности совершать выгодные покупки ТМЦ, воспользоваться привлекательными процентными ставками, благоприятными изменениями обменного курса);
• предосторожности (страховой запас, финансовый резерв для чрезвычайных расходов);
• транзакций (возможности оплатить счета в срок, буфер между неравномерностью притока и оттока денежных средств, накопления для будущих крупных платежей);
• компенсационных остатков (требование поддерживать минимальный остаток на счетах, лимит располагаемых денежных средств).

Неоптимально высокий уровень запаса денежных средств влечёт за собой издержки в части упущенной выгоды от альтернативных вложений.

Управление денежными средствами vs управление ликвидностью

Управление ликвидностью — это определение оптимальной величины ликвидных активов (денежных средств и денежных эквивалентов), область управления оборотными активами. А управление денежными средствами — это механизмы оптимизации получения и расходования лишь денежных средств.

Управление флоутом

Флоут (англ. cash float) — разность между фактическими денежными средствами на банковском счёте и учётными данными организации в результате прохождения чеков (векселей, облигаций и т.д.), клиринговых операций, эквайринга, инкассации и прочих операций. Может возникнуть положительный флоут (фактически предприятие может расходовать больше, чем оно видит по учётным данным), так и отрицательный флоут (фактически предприятие не может расходовать в связи с недостаточностью средств на счёте).

При управлении денежными средствами оперируют понятием доступным остатком денежных средств, который можно:

• разместить в высоколиквидные ценные бумаги;
• разместить на депозите;
• оплатить поставщику, которые привезёт ТМЦ ранее.

При эквайринговых операциях ускорение зачисления денежных средств на расчётный счет предприятия связано с процессом зачисления денежных средств. С карты клиента, то есть со счёта банка-эмитента, выпустившего карту, которой пользуется клиент для оплаты покупки в торговой точке, через POS-терминалы денежные средства поступают на счета банка-эквайера (тому, кто предоставил терминал торговой точке услугу и оборудование, обслуживает расчётный счёт продавца и получает комиссию от поступлений, обслуживает терминал, платит платежным системам за транзакцию). После денежные средства со счёта банка-эквайера поступают на банковский счёт продавца, денежные средства зачисляются на расчётный счёт. С целью ускорения процесса: бизнес открывает расчётный счёт в банке-эквайера; бизнес выбирает тот банк-эквайер, который имеет широкую сеть эмитированных карточек потенциальных клиентов.

Тактика максимизации флоута в части замедления оплаты расходов сомнительна, так как в условиях оплаты обычно заложены скидки за быстроту оплаты, период отгрузки ТМЦ от поставщика с момента оплаты.

Оплата счетов расходов с единого счета, дабы не иметь нескольких счетов со страховыми запасами каждый. Использование системы контролируемых счетов расходов, когда все платежи, которые должны быть осуществлены в определённый день, становятся известны утром. Система может быть интегрирована с банком, когда банк утром информирует об общей сумме платежей, а компания поддерживает необходимый остаток денежных средств на своём счёте и информирует о необходимых счетах.

Управление дебиторской задолженностью

Управление дебиторской задолженностью — функция финансового менеджмента, основной целью которой является увеличения стоимости компании. Предприятие предоставляет коммерческий кредит или отсрочку платежа клиенту с целью стимулирования собственного объёма продаж. Точнее с помощью предоставления коммерческого кредита предприятие инвестирует в бизнес клиента, увязывая предоставления инвестиций с продажей собственного продукта или услуги. Коммерческий кредит в бухгалтерском учёте — это дебиторская задолженность.

Затраты, связанные с дебиторской задолженностью:

• риски невозврата кредита;
• упущенная выгода;
• издержки при администрировании долга.

Предприятия формируют свою Кредитную политику, где описывают процедуры предоставления кредита и сбора денежных средств:

• условия продажи (период кредитования с отдельной фиксацией даты выписки первичных документов; торговая скидка равная обычной продаже; наценка за кредит равная ставки кредитования продавца; скидки за своевременную оплату и период их действия; тип кредитного инструмента — по подписанным отгружаемым документам с возможностью переуступки права требования третьим лицам, или с оформлением простого векселя для устранения возможности будущего протеста по срокам и качеству поставки);
• проведения кредитного анализа (оценка последствий предоставления кредита для продавца на доход — рост выручки от объёма и цены кредита, перенос оплаты на другой период, через NPV до и после изменения кредитной политики; на затраты — оценка себестоимости заказа к определённому сроку; стоимость долга — стоимость займа и затраты администрирования долга; анализ рисков невозврата через оценку кредитоспособности клиента и присвоения кредитного балла; оценка денежной скидка для клиента);
• условия инкассации долга (мониторинг задолженности, взыскание долгов).

Главное помнить, что предоставление отсрочки при реализации, формирование дебиторской задолженности и даже выполнение заказа без предоплаты ― это финансовая операция, имеющая свою стоимость и требующая свою оценку. Сколько будет стоить продукция при 100%-авансирование, 10%-авансирование, оплатой по факту отгрузки, постоплате? Сколько стоит предприятию день без оплаты? Себестоимость продукции х процент по кредиту, который предоставляется предприятию х расходы кредитной организации по обслуживанию кредита, рассчитанные на период х коэффициент вероятности отказа от сделки х расходы инкассации (в т.ч. зарплата персонала по дебиторской задолженности, коммерсанты, юристы), рассчитанные на период. Нет такого понятия «За счёт собственной прибыли».

Управление кредиторской задолженностью

Лизинг

Схема лизинга

Лизинг — форма аренды, вид инвестиционной деятельности по приобретению имущества и передаче его на основании договора на определенный срок, за определенную плату и в соответствии с условиями, закрепленными договором, с правом выкупа имущества лизингополучателем.

Схема лизинга

Продавец лизингового имущества (поставщик, производитель, торговая компания) поставляет оборудование (имущество) лизингополучателю. Лизингополучатель получает оборудование в рамках договора лизинга с лизингодателем. Лизингодатель в рамках договора купли-продажи (или в рамках трёхстороннего договора лизинга) приобретает оборудование у продавца лизингового имущества. Лизингополучатель выплачивает лизинговые платежи лизингодателю в рамках договора лизинга согласно условиям данного договора. Лизингодатель (лизинговая компания) может иметь заключенный договор страхования со страховой компанией по страхованию рисков на случай невыполнения условий договора лизинга лизингополучателем. Также лизингодатель может иметь заключённый кредитный договор с банком на получения средств для выкупа имущества у поставщика лизингового имущества под залог данного имущества.

Виды лизинга

• по степени окупаемости имущества (финансовый лизинг (на срок, приближающийся по продолжительности к сроку эксплуатации), оперативный лизинг (на срок существенно меньше срока эксплуатации));
• по числу участников (прямой лизинг (арендатор заключает с лизинговой фирмой соглашение о покупке требуемого оборудования и последующей сдаче ему в аренду), косвенный лизинг (передача имущества в лизинг осуществляется через посредника));
• по объёму оказываемых услуг (чистый лизинг (все обслуживание имущества берет на себя лизингополучатель), лизинг с полным набором услуг (все обслуживание имущества берет на себя лизингодатель), лизинг с частичным набором услуг);
• по виду имущества (лизинг движимого имущества, лизинг недвижимого имущества, лизинг нового имущества, лизинг имущества, бывшего в употреблении);
• по сектору рынка (внешний лизинг (лизингодатель и лизингополучатель находятся в разных странах), внутренний лизинг (все участники сделки в одной стране));
• по характеру лизинговых платежей (лизинг с денежным платежом (выплаты производятся в денежной форме), лизинг с компенсационным платежом (выплаты производятся произведенными на арендуемом имуществе, или путем оказания встречных услуг), лизинг со смешанным платежом);
• по срокам (долгосрочный лизинг, среднесрочный лизинг, краткосрочный лизинг).

Кейс

Газпромбанк лизинг, Сбер Лизинг, ВТБ Лизинг и др. — это крупные лизинговые компании, имеют самые низкие ставки по кредитам с банками и обширную сеть работы с производителями, но им редко производители предоставляют дисконт за оборот, и ставка вознаграждения как лизингодателя самая высокая среди лизинговых компаний.

Федеральные сети лизинговых компаний — средние по размеру лизинговые компании, имеют повышенные ставки по кредитам, чем к крупных лизинговых компаний, но им почти всегда предоставляет дисконт производитель, ставка вознаграждения — самая низкая среди лизинговых компаний. Компании, которые с трудом пережили кризисы 2009 и 2015 годов.

Региональные лизинговые компании — малые по размеру лизинговые компании, часто не имеющие даже своего офиса, имеют высокие ставки по кредитам, часто не имеют дисконт от производителя, имеют достаточно высокую ставку за вознаграждения. Такие фирмы часто использовались для налоговых схем, и с отменой налога на движимое имущество, популярность таких фирм сходит на нет.

Факторинг

Факторинг (англ. factoring от англ. factor — посредник, торговый агент) — инструмент управления дебиторской задолженностью, комплекс финансовых услуг для производителей и поставщиков, ведущих торговую деятельность на условиях отсрочки платежа. В операциях факторинга обычно участвуют три лица: фактор (факторинговая компания или банк) — покупатель требования, поставщик товара (кредитор) и покупатель товара (дебитор). В некоторых случаях, здесь может быть и четвёртая сторона-посредник, которая, например, предоставляет площадку или электронную платформу для совершения факторинговых сделок.

Основной деятельностью факторинговой компании является кредитование поставщиков путём выкупа краткосрочной дебиторской задолженности. Между факторинговой компанией и поставщиком товара заключается договор о том, что ей по мере возникновения требований по оплате поставок продукции предъявляются счета-фактуры или другие платёжные документы. Факторинговая компания осуществляет дисконтирование этих документов путём выплаты клиенту 75−90 % стоимости требований. После оплаты продукции покупателем факторинговая компания доплачивает остаток суммы поставщику, удерживая процент с него за предоставленный кредит и комиссионные платежи за оказанные услуги.

Виды факторинга

Существует большое количество разновидностей факторинговых услуг, отличающихся друг от друга прежде всего степенью риска, который принимает на себя факторинговая компания:

• Факторинг с регрессом — вид факторинга, при котором фактор приобретает у клиента право на все суммы, причитающиеся от должника. Однако в случае невозможности взыскания с должника сумм в полном объёме клиент, переуступивший долг, обязан возместить фактору недостающие денежные средства.
• Факторинг без регресса — вид факторинга, при котором фактор приобретает у клиента право на все суммы, причитающиеся от должника. При невозможности взыскания с должника сумм в полном объёме факторинговая компания потерпит убытки (правда, в рамках выплаченного финансирования клиенту).
• Открытый факторинг — вид факторинга с уведомлением дебитора об уступке, должник платит напрямую фактору
• Закрытый факторинг — вид факторинга без уведомления, должник платит сначала клиенту, а тот уже перечисляет эту сумму фактору.
• Реальный факторинг — вид факторинга, при котором денежное требование существует на момент подписания договора.
• Консенсуальный факторинг — вид факторинга, при котором денежное требование возникнет в будущем.
• Прямой факторинг — факторинг при участии одного фактора в сделке.
• Взаимный факторинг — факторинг при наличии двух факторов.
• Внутренний факторинг — если стороны по договору купли-продажи, а также факторинговая компания находятся в одной и той же стране.
• Международный факторинг (или Внешний факторинг) (англ. international factoring) — если фактор и его клиент (поставщик товара) являются резидентами разных государств.
• Электронный факторинг (или EDI-факторинг) — работает на основе электронного документооборота. Как правило, такой вид факторинга позволяет в автоматическом режиме осуществлять сделки по подтверждению и уступке прав требования на основании пакетов электронных документов по поставкам.

При классификации видов факторинга стоит обратить внимание на инвойс-дискаунтинг, когда, например, при заключении договора кредита право требования выступает в качестве залога, и только при невыполнении обязательств по выплате денежных средств, кредитор реализует данное право требования, засчитывая вырученную сумму в счёт обязательства должника. То есть инвойс-дискаунтинг — это кредит под залог права требования.

Благодаря договору факторинга поставщик может сразу получить от фактора плату за отгруженный товар, что позволяет ему не дожидаться оплаты от покупателя и планировать свои финансовые потоки. Таким образом, факторинг обеспечивает предприятие реальными денежными средствами, способствует ускорению оборота капитала, повышению доли [производительного капитала и увеличению доходности. Помимо финансирования оборотных средств при факторинге банк покрывает значительную часть рисков поставщика: валютные, процентные, кредитные риски и риск ликвидности.

При этом покупатель, заключая договор факторинга, получает возможность вернуть долг через более длительный срок по сравнению с коммерческим кредитом (в отдельных случаях долг пролонгируется под дополнительные обязательства), разрешается также частичное погашение долга, что стимулирует покупку товаров через факторинговые компании.

Коммерческие банки и факторинговые компании расширяют с помощью факторинга круг оказываемых услуг и увеличивают размеры прибылей.

Преимущества для поставщика

• Увеличение объема продаж,
• Рост числа покупателей,
• Обеспечение конкурентоспособности,
• Ускорение оборачиваемости,
• Избавление от кассовых разрывов.

Преимущества для покупателя

• Получение товарного кредита,
• Увеличение закупок,
• Повышение конкурентоспособности,
• Оптимальное использование оборотных средств.

Преимущества для поставщика и покупателя

• Увеличение доходов,
• Дифференциация бизнеса,
• Рост количества клиентов,
• Укрепление рыночных позиций.

Клиринг

Клиринг (англ. clearing — очистка) — безналичные расчёты между странами, компаниями, предприятиями и банками за поставленные, проданные друг другу товары, ценные бумаги и оказанные услуги, осуществляемые путём взаимного зачёта, исходя из условий баланса платежей. Разновидность профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг. Данный вид деятельности на рынке ценных бумаг предполагает определение взаимных обязательств, возникающих на фондовом рынке между продавцами и покупателями ценных бумаг, и зачёт их взаимных требований и обязательств. По сути, клиринг – это разновидность бартера, когда стороны сделки купли-продажи вместо денег получают за свои проданные товары и услуги другие необходимые им товары и услуги.

Клиринговая компания (англ. Clearing House, клиринговый центр, Клиринговая палата) — посредник, финансовая организация, предлагающая услуги клиринга (взаимозачёта).

Основными функциями клиринговой палаты являются:

• сбор информации по заключённым на бирже сделкам, её сверка и корректировка в случае расхождений;
• учёт зарегистрированных на бирже сделок и проведение вычислений по ним;
• определение взаимных обязательств между сторонами, заключившими сделки на бирже, и расчёты между ними;
• обеспечение поставки ценных бумаг от продавца к покупателю и организация денежных расчётов (поступления денег от покупателя к продавцу);
• обеспечение гарантий по исполнению обязательств, вытекающим из срочных сделок.

Виды клиринга

• Банковский клиринг представляет собой систему межбанковских безналичных расчётов, осуществляемых через расчётные палаты и основанных на взаимном зачёте равных платежей друг другу.
• Валютный клиринг представляет порядок проведения международных расчётов между странами, основанный на взаимном зачёте платежей за товары и услуги, обладающие равной стоимостью, исчисленной в так называемой клиринговой валюте по согласованным ценам.
• Простой клиринг — определение обязательств каждого участника клиринга и расчёты по ценным бумагам и денежным средствам по каждой совершённой участником клиринга сделке клирингового пула.
• Многосторонний клиринг — определение обязательств каждого участника клиринга и расчёты по ценным бумагам и денежным средствам по всем совершённым участником клиринга сделкам клирингового пула.
• Товарный клиринг — безналичные расчёты между предприятиями за поставленные, проданные друг другу ценные бумаги или товары и оказанные услуги, осуществляемые путём взаимного зачёта, исходя из условий баланса платежей.

Аккредитив

Аккредитив — условное денежное обязательство, принимаемое банком (банком-эмитентом) по поручению приказодателя (плательщика по аккредитиву). Позволяет: осуществить платёж в пользу бенефициара (получателя средств по аккредитиву) указанной в аккредитиве суммы по представлении последним в банк документов в соответствии с условиями аккредитива в указанные в тексте аккредитива сроки; оплатить, акцептовать или учесть переводной вексель; предоставить полномочия другому банку (исполняющему банку) произвести такие платежи или оплатить, акцептовать или учесть переводной вексель.

Согласно ст. 867 ГК РФ аккредитив — это обязательство банка по поручению плательщика перед получателем средств произвести платежи или акцептовать и оплатить переводной вексель, выставленный получателем средств, либо совершить иные действия по исполнению аккредитива по представлении получателем средств предусмотренных аккредитивом документов и в соответствии с условиями аккредитива.

Необходимо отметить, что по ст. 871 ГК РФ для исполнения аккредитива получатель средств представляет документы, в том числе в электронной форме, предусмотренные условиями аккредитива, в исполняющий банк или банк-эмитент. Исполняющий банк или банк-эмитент, получившие указанные документы, проверяют их в срок, не превышающий пяти рабочих дней со дня их получения, и принимают решение о выплате или об отказе от выплаты.

Аккредитив считается исполненным, когда осуществлён:

• платеж получателю средств, осуществляемого банком по предъявлении ему документов, соответствующих условиям аккредитива, непосредственно либо в срок или сроки, предусмотренные условиями аккредитива;
• акцепт переводного векселя с его оплатой по наступлении срока платежа;
• иным способом, указанным в аккредитиве.

Проверка представленных документов осуществляется банком, и если представленные документы по внешним признакам не соответствуют условиям аккредитива, банк вправе не исполнять аккредитив. Затем документы, принятые исполняющим банком, представляются им в банк-эмитент. Банк, получивший представленные документы, проверяет их в срок, не превышающий 5 рабочих дней со дня их получения. В случае установления банком, получившим представленные документы, несоответствия представленных документов условиям покрытого аккредитива банк, получивший представленные документы, вправе потребовать от исполняющего банка сумму денежных средств, перечисленных по исполненному аккредитиву.

Виды аккредитивов

• Покрытый аккредитив (депонированный) — аккредитив, при котором банк-эмитент перечисляет сумму аккредитива (покрытие) за счёт плательщика либо предоставленного ему кредита в распоряжение исполняющего банка на весь срок действия обязательства банка-эмитента. В международных расчётах банки действуют в соответствии с межбанковскими соглашениями, согласно которым покрытие либо отсутствует (чистая кредитная линия), либо размещается в согласованных формах (депозиты, ценные бумаги или иные активы).
• Непокрытый аккредитив (гарантированный) — аккредитив, при котором банк-эмитент предоставляет исполняющему банку, принявшему поручение банка-эмитента, при осуществлении действий по исполнению аккредитива право списывать средства со счёта банка-эмитента, открытого в исполняющем банке, в пределах суммы аккредитива либо может указать в аккредитиве иной способ возмещения исполняющему банку сумм, выплаченных им бенефициару по аккредитиву. При исполнении непокрытого аккредитива исполняющий банк вправе не осуществлять исполнение аккредитива до поступления денежных средств от банка-эмитента, за исключением случая подтверждения аккредитива исполняющим банком. В международной практике термины «непокрытый» или «гарантированный» не используются ввиду того, что таковыми является абсолютное большинство аккредитивов.
• Отзывный аккредитив — аккредитив, который может быть изменён или отменён по поручению плательщика банком-эмитентом в любой момент без предварительного уведомления получателя средств. Исполняющий банк осуществляет платёж или иные операции по отзывному аккредитиву, если к моменту их совершения им не получено уведомление банка-эмитента об изменении или отмене аккредитива. В международной практике отзывные аккредитивы не применяются.
• Безотзывный аккредитив — аккредитив, который не может быть отменён банком-эмитентом без согласия получателя средств и банка, подтвердившего аккредитив. Безотзывный аккредитив не может быть изменён банком-эмитентом без согласия получателя средств. Для изменения или отмены безотзывного аккредитива по поручению плательщика банк-эмитент должен направить получателю средств соответствующее уведомление. Аккредитив считается отменённым или изменённым с момента получения банком-эмитентом согласия получателя средств. Если аккредитив был подтверждён другим банком, такой банк вправе не согласиться с изменением безотзывного аккредитива, при этом он обязан незамедлительно сообщить об этом банку-эмитенту и получателю средств. Аккредитив является безотзывным, если в его тексте не предусмотрено иное.
• Аккредитив с красной оговоркой — аккредитив, согласно которому банк-эмитент уполномочивает исполняющий банк произвести авансовый платёж на оговорённую сумму до представления торговых документов. В те годы, когда аккредитивы выпускались в виде письма банка, такая оговорка, в силу своей особой важности, выделялась в документе красным цветом, откуда и название. В настоящее время аккредитивы выпускаются преимущественно по телекоммуникациям, поэтому данный термин следует рассматривать как профессиональный жаргон.
• Аккредитив подтверждённый — аккредитив, при котором исполняющий банк принимает на себя обязательства произвести платёж указанной в аккредитиве суммы независимо от поступления средств от банка, где был открыт подтверждённый аккредитив.
• Аккредитив револьверный — аккредитив, открываемый на часть суммы платежей и автоматически возобновляемый по мере осуществления расчётов за очередную партию товаров. Револьверный аккредитив открывается при равномерных поставках, растянутых во времени, с целью снижения указанной в нём суммы.
• Аккредитив циркулярный — аккредитив, позволяющий получить деньги в пределах данного кредита во всех банках-корреспондентах банка, выдавшего своему клиенту этот аккредитив.
• Резервный аккредитив — разновидность банковской гарантии, носящей документарный характер (то есть допускающей представление документов иных, чем требование платежа) и подчиняющейся документам Международной торговой палаты для аккредитивов. Резервные аккредитивы используются для финансирования международной торговли со странами, где запрещено использование банковских гарантий в торговых сделках (США), запрещён документарный характер гарантий, или при осуществлении операций с международными организациями (Европейский банк реконструкции и развития, Мировой банк и др.)
• Кумулятивный аккредитив — в случае такого аккредитива приказодателю разрешается неистраченную сумму денег текущего аккредитива зачислить к сумме нового, который открывается в том же самом банке, в то время как за некумулятивным аккредитивом неистраченная сумма возвращаются банку-эмитенту для начисления на текущий счёт приказодателя.

Преимущества и недостатки

Преимущества данной формы безналичных расчётов: гарантия платежа поставщику; контроль выполнения условий поставки и условий аккредитива банками; как правило не отвлекаются средства из хозяйственного оборота.

Недостатки: сложный документооборот; высокие комиссии банков.

Овердрафт

Овердрафт — кредитование банком банковского счёта организации для оплаты им расчётных документов при недостаточности или отсутствии на расчётном счёте клиента-заёмщика денежных средств. В этом случае банк списывает средства со счёта клиента в полном объёме, то есть автоматически предоставляет клиенту кредит на сумму, превышающую остаток средств. В отличие от кредита обычно транш по овердрафту выделяется без дополнительного согласования заявки на получения и без лимита по общей сумме получения (есть возможность получать и возвращать сумму многократно). В РФ законодательно определяется ст. 850 ГК РФ как кредитование счета.

Виды овердрафта

• Овердрафт стандартный (классический).
• Овердрафт авансом — предоставляется (в основном, надёжным клиентам) с целью привлечения на расчётно-кассовое обслуживание.
• Овердрафт под инкассацию — предоставляется клиенту, обороты по кредиту расчётного счёта которого не менее чем на 75 % составляет инкассируемая денежная выручка (в том числе сданная на расчётный счёт самим клиентом).
• Овердрафт технический — предоставляется без учёта финансового состояния клиента, под оформленные на счёт заёмщика гарантированные поступления на счёт (продажа/покупка валюты на Бирже, до возврата срочного депозита и другие).

Дисконтирование

Дисконтирование — это метод определения стоимости денежных сумм, относящихся к будущим периодам, позволяющий сопоставлять денежные суммы, полученные в разные моменты времени, приводя их к определённому моменту времени.

Наибольшую сложность при расчете эффекта от реализации проекта представляет корректное определение ставки дисконтирования (дисконта), так как она выступает в качестве важного параметра окружающей экономической среды. Этот показатель является основным экономическим нормативом, используемым для агрегирования разновременных результатов, приведения их в сопоставимый вид, поэтому точное его определение - первый шаг в определении эффективности инвестиционного проекта. Методов, позволяющих однозначно определить ставку (норму) дисконта на практике, не существует ввиду многообразия факторов, влияющих на этот показатель.

Факторы, влияющие на ставку дисконтирования:

• неравноценность разновременных затрат, результатов и эффектов - выгодность более позднего осуществления затрат и более раннего получения результатов;
• альтернативная стоимость капитала ― максимальная годовая доходность доступных на рынке альтернативных вложений капитала;
• риск конкретного проекта.

Надежность оценки эффективности инвестиционных проектов напрямую зависит от обоснованного выбора ставки дисконтирования, определяющую относительную ценность денежных потоков, приходящихся на разные периоды времени. Это тем более важно, так как исследования показывают высокую чувствительность к выбранной норме дисконта таких показателей, как чистая текущая стоимость проекта, индекс рентабельности инвестиций, дисконтированный срок окупаемости инвестиционного проекта. Чем больше ставка дисконтирования и меньше коэффициент дисконтирования, тем быстрее обесцениваются будущие доходы, что делает невыгодным проекты с большими сроками строительства и освоения, низкой рентабельностью.

Ставка дисконтирования (норма дисконтирования, норма дисконта, ставка дисконта или ставка приведения) — это процентная ставка, используемая для пересчёта будущих потоков доходов в единую величину текущей стоимости, представляет собой норму рентабельности вложений капитала, достижения которой ожидает инвестор при принятии решения о приобретении будущих доходов с учетом риска их получения. Ежегодная ставка доходности определяется как ставка, которая могла бы быть получена в настоящий момент от аналогичных инвестиций. Может быть задана внешне при оценке эффективности инвестиционных проектов, которая отражает скорректированную с учётом инфляции минимально приемлемую для инвестора доходность вложенного капитала при альтернативных и доступных на рынке безрисковых вложениях. Таким образом, ставка дисконтирования — это ставка, которая доступна здесь и сейчас экономическому агенту.

В теории инвестиционного анализа известны три основных подхода к расчету ставки дисконтирования:

• метод оценки доходности активов (бета-модель, Capital Asset Pricing Model - CAPM);
• метод оценки средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital - WACC);
• метод кумулятивного расчёта.

Метод кумулятивного расчёта

Согласно рассматриваемой здесь модели, будущая требуемая инвестором ставка доходности представляет собой сумму:

• Базовой ставки — безрисковая процентная ставка;
• Премии за страновой риск для владельцев долевых инструментов;
• Премии за отраслевые риски (учитывает в себе волатильность денежных потоков, обусловленную отраслевой спецификой);
• Премии за риск корпоративного управления;
• Премии за риск неликвидности.

В общем случае формулу для расчёта ставки дисконтирования можно записать следующим образом:

$i$ = $i_{b}$ + $i_{s}$ + $i_{o}$ + $i_{k}$ + $i_{l}$

Базовая ставка

Базовая ставка является составной частью ставки дисконтирования. По своему смыслу базовая ставка показывает, под какую минимальную доходность инвесторы готовы инвестировать средства в проект. Базовая ставка часто выступает как безрисковая процентная ставка.

Безрисковая процентная ставка (безрисковая норма доходности) — это норма отдачи гипотетического инвестиционного проекта без риска финансовых потерь за определённый промежуток времени. Поскольку безрисковая процентная ставка может быть приобретена без какого-либо риска, у любого другого инвестиционного вложения, имеющего хоть некоторую степень риска, норма отдачи будет выше, для того чтобы оно стало привлекательным для инвестора.

На практике, для нахождения безрисковой процентной ставки для определённой ситуации, выбирается безрисковая облигация, то есть облигация, выпущенная государством или органом, чьи риски невыплаты настолько низки, чтобы быть значительным. Хотя для разных людей она определяется по-разному, и не существует единого консенсуса относительно его измерения.

Безрисковая процентная ставка не учитывает:

• инфляцию (безрисковый реальный доход не фиксирован);
• срок инвестирования (предпочтительный срок инвестора может не совпадает со сроком вложения, вынуждая инвестора дополнительно вкладывать в этот период или досрочно выходить из проекта, неся издержки входа/выхода).

Премия за неликвидность

Данная премия возникает из-за возможных затруднений инвестора при входе в проект и издержки выхода из проекта (в приобретении или продаже пакета ценных бумаг без особых потерь в цене и во времени. Определяется как разница между покупкой и продажей актива. При прочих равных условиях инвестор купит более ликвидный актив.

Премия за корпоративный риск

Данная премия отражает риски владельца акций эмитента, связанные, прежде всего, с некачественным корпоративным управлением, с вероятностью получения убытков, с недополучением планируемой доходностью. При прочих равных условиях инвестор будет выбирать проект, в котором команда проекта зарекомендовала себя более высокими финансовыми показателями.

Финансовая устойчивость компании определяется либо на основе кредитного рейтинга, присвоенного эмитенту независимыми рейтинговыми агентствами (S&P, Moody’s, Fitch), либо путём анализа его финансового состояния. В идеале для каждой компании рассчитывается своя ставка.

Премия за отраслевой риск

Риск негативных событий, относящихся к отрасли. Определяется исключительно внутренней особенностью отраслей — волатильностью их денежных потоков. Например, волатильность потоков в розничной торговле и добыче нефти будет совершенно неодинакова. По каждой интересующей отрасли определяется совокупность исследуемых компаний, по которым вычисляется среднеотраслевая ставка дисконтирования как требование инвестора к минимальной доходности, которая превышает сложившуюся доходность по государственным облигациям.

Премия за страновой риск

Страновой риск — риск негативных событий, относящихся к экономики страны, уровень инвестиционной привлекательности государства. Чем более предсказуемо экономика страны, тем меньше риски ведения бизнеса в такой стране и, как следствие, меньше требуемая доходность. Финансовая устойчивость государства может определяется на основе кредитного рейтинга, присвоенного эмитенту независимыми рейтинговыми агентствами (S&P, Moody’s, Fitch и российским АКРА).

Страновой риск можно измерить и выразить в дополнительной доходности, которую будут требовать инвесторы при осуществлении инвестиций в акции или облигации предприятий, работающих в рассматриваемой стране. Определяется разницей между доходностью государственных и корпоративных облигаций. При этом для увеличения точности вычислений, сравниваемые облигации должны обладать примерно одинаковым уровнем ликвидности, кредитного качества и дюрацией.

Кредитная ставка vs Ставка дисконтирования

Ставка дисконтирования для большинства физических лиц — это ставка по вкладам физических лиц в банках, как единственная доступная альтернативная ставка, она же безрисковая процентная ставка, так как вклады физических лиц застрахованы до 1,4 млн. руб.

Ставка дисконтирования для большинства юридических лиц — это ставка по предоставляемых им кредитам. В кредитной ставке кредитное учреждение уже учло все риски. Согласно п.15 ФСБУ 25/2018 «для дисконтирования применяется ставка, по которой предприятие привлекает или могло бы привлечь заемные средства».

Принцип Анны Карениной

Принцип Анны Карениной — успех какого-либо проекта, замысла или дела возможен лишь при одновременном наличии целого ряда факторов и, следовательно, отсутствие хотя бы одного из таких факторов обрекает всё предприятие на неудачу. Название принципа основывается на известном афоризме Льва Толстого, открывающем роман Анна Каренина: Все счастливые семьи похожи друг на друга, каждая несчастливая семья несчастлива по-своему. Или Все успешные проекты похожи друг на друга, а каждый неуспешный проект неудачен по-своему.

Однако существует и другой принцип — Все счастливые компании разные, все несчастные компании похожи. Считается, что компании должны уметь дифференцировать себя от других компаний (своим продуктом, своей стратегией), или будут банкротами. «Дифференцируйся или умирай!» — принцип из одноименной книги Джека Траута.

Темы для размышления

• Каждый проект имеет свою ставку дисконтирования.
• Каждый проект имеет несколько ставок дисконтирования.

Ставка дисконтирования в инвестиционных проектах

Ставка дисконтирования применяется при расчёте дисконтированной стоимости будущих денежных потоков NPV:

$NPV=\sum _{t=0}^{N}{\frac {CF_{t}}{(1+i)^{t}}}=-IC+\sum _{t=1}^{N}{\frac {CF_{t}}{(1+i)^{t}}}$,

где $i$ — ставка дисконтирования.

Горизонт планирования

При заданном периоде времени (t) ставка дисконтирования (i) будет окупать вложенные первоначальные инвестиции (I). Так как внутренняя норма доходности проекта (IRR) должна быть больше ставки дисконтирования, то и срок окупаемости проекта (DPBP) не может превышать заданный период времени. Отсюда формируется горизонт планирования .

i = IRR, %	DPBP = t, лет
1	70
2	35
3	23,5
4	17,7
5	14,3
6	11,9
7	10,3
8	9
10	7,3
12	6,1
15	5
20	3,8
26	3

Вопросы по теме

30. Лизинг: определение, виды лизинга. В чём выгода лизинга для предприятия? И когда лизинг не выгоден предприятию?

31. Факторинг: определение, виды факторинга. В каких случаях просроченную дебиторскую задолженность предприятие сможет продать?

32. Аккредитив: определение, виды аккредитива. Чем отличается от отсрочки платежа для предприятия-продавца?

33. Клиринг: определение, виды клиринга. Оформляется актами взаимозачетами?

34. Ставка дисконтирования. Метод кумулятивного расчёта. Что такое безрисковая процентная ставка?

Продолжение темы

• Бюджетирование/Семинар 8#Кейсы

Ссылки

• Жданова И.Ю. «Ставка дисконтирования. 10 современных методов расчета»
• Кельчевская Н.Р., Пелымская И.С. Новый подход к обоснованию нормы дисконта при расчёте инвестиционных проектов для металлургических предприятий//Вестник УГТУ-УПИ. 2006. № 9(80) — с. 94-101

Квалификационный аттестат специалиста финансового рынка

• Как получить квалификационный аттестат специалиста финансового рынка//Банк России;
• Примеры заданий//НАУФОР.
• Бесплатный тренажёр сдачи экзамена ФСФР//kvaal.ru

ACCA

• ACCA F5 Performance Management. Essential Text//Kaplan, 2015
• ACCA F5 Performance management. Study text//2015
• ACCA F2 Management Accounting. Practice and Revision Kit//BPP Learning Media, 2016
• ACCA F2 Management Accounting. Interactive Text//BPP Learning Media, 2016

CFA

• Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов (7 изд.) — М.: Олимп-Бизнес, 2015 — 1008 с. — ISBN 978-5-9693-0089-7
• Шарп У.Ф., Александер Г. Дж., Бэйли Дж. В. Инвестиции — М:ИНФРА-М, 2001 — 1028 с. — ISBN 5-86225-455-2

Примечания

Лекции: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15, 16

Семинары: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15, 16